核心觀點(diǎn):

數(shù)據(jù)解讀: 11 月業(yè)績環(huán)比下滑 19.6%,歸于市場走勢分化及債市持續(xù)走弱影響

1、 25家上市券商已披露數(shù)據(jù)11月經(jīng)營數(shù)據(jù)月報(bào),從經(jīng)營數(shù)據(jù)環(huán)比來看,上市券商整體扣非母公司綜合收益環(huán)比-44.4%、凈利潤環(huán)比-19.6%,單月業(yè)績環(huán)比下滑主因歸于權(quán)益市場走勢分化與債市持續(xù)走弱影響。但業(yè)績分化加大, 7家凈利潤環(huán)比增長、 18家下降,其中,華泰+32%、招商+22%、國君+21%。

2、 11月單月凈利潤居前的上市券商包括:國泰君安(8.2億元)、中信證券(7.2億元)、華泰證券(6.2億元)、招商證券(4.5億元),對應(yīng)環(huán)比變動分別為20.6%、 -58.1%、 31.6%、 22.0%。 11月單月歸母綜合收益居前的上市券商包括:華泰證券(7.9億元)、中信證券(5.7億元)、招商證券(3.3億元)、國泰君安(2.7億元),對應(yīng)環(huán)比變動分別為28.5%、 8.2%、 14.5%、-69.3。

市場環(huán)境: 市場成交、債市融資回暖,股、債指數(shù)持續(xù)低迷

1)經(jīng)紀(jì): 11月日均成交金額5069.8億元,環(huán)比+8.9%,前11月累計(jì)日均成交金額4682.0億元,同比下滑11.9%; 2)自營: 11月滬深300、 創(chuàng)業(yè)板指、中證全債單月收益率分別為0.0%、 -5.3%、 -0.5%; 3)投行: 11月股權(quán)融資額1494.5億元,環(huán)比下滑17.6%,前11月累計(jì)股權(quán)融資額15012.9億元,累計(jì)同比-21.6%; 11月券商承銷的債券融資規(guī)模5221.1億元,環(huán)比增長42.9%; 4)資本中介: 11月末融資融券余額10124.4億元,環(huán)比增長1.3%,同比增3.7%。

證券行業(yè): 邊際利好醞釀,行業(yè)龍頭配置價(jià)值凸顯

1、政策與業(yè)務(wù)突破,行業(yè)集中度加速提升。 1)在證券行業(yè)市場體量增速整體放緩的情況下,綜合實(shí)力較強(qiáng)的證券公司在存量市場中競爭優(yōu)勢逐步凸顯; 2)分類評級引導(dǎo)行業(yè)提高核心競爭力,分業(yè)務(wù)市場化競爭程度提升;3)通道業(yè)務(wù)占比下降,用資類業(yè)務(wù)占比提升。

2、發(fā)展邏輯更順暢,看好綜合優(yōu)勢明顯的大型券商。 1)龍頭券商ROE高于中小型券商,估值具有溢價(jià)空間; 2)龍頭券商ROE波動幅度小于中小型券商,業(yè)績相對穩(wěn)定性更高; 3)2016年至今,證券行業(yè)延續(xù)從嚴(yán)監(jiān)管,大型券商與中小型券商之間PB估值差異趨于收斂。

3、投資建議:邊際利好醞釀,行業(yè)龍頭配置價(jià)值凸顯。 1)券商估值回落至低點(diǎn),大型券商2018年P(guān)B估值1.28-1.49倍,與今年5月相當(dāng),估值洼地特征明顯; 2)基本面暫無亮點(diǎn),邊際利好醞釀:基本面角度,五大業(yè)務(wù)除自營外,變化尚不突出;邊際利好醞釀,如將啟動通道資管公募化改造、引導(dǎo)長期資金入市、市場雙向開放推進(jìn)等;短期催化或來自IFRS9催化券商板塊浮盈釋放。

投資建議: 首推估值具備相對優(yōu)勢的華泰、國君、中信、招商等;關(guān)注激勵(lì)到位的國元、興業(yè)、長江等。

風(fēng)險(xiǎn)提示: 監(jiān)管環(huán)境持續(xù)收緊;金融去杠桿力度加大,市場流動性趨緊,成交金額進(jìn)一步下滑;債市投資環(huán)境低迷導(dǎo)致固收投資收益不達(dá)預(yù)期等