投資建議

行業(yè)策略: 我國(guó)樞紐機(jī)場(chǎng)作為交通中轉(zhuǎn)主要設(shè)施,匯集世界各地流量,相對(duì)國(guó)內(nèi)其他機(jī)場(chǎng)占據(jù)絕對(duì)優(yōu)勢(shì),同時(shí)巨大的流量為機(jī)場(chǎng)商業(yè)發(fā)展帶來(lái)無(wú)限可能。短期樞紐機(jī)場(chǎng)為提高準(zhǔn)點(diǎn)率,流量增速預(yù)計(jì)受限,但是商業(yè)發(fā)展依舊可以支撐收益穩(wěn)健增長(zhǎng),簽訂的新商業(yè)協(xié)議將為樞紐機(jī)場(chǎng)公司帶來(lái)新的業(yè)績(jī)?cè)隽?。長(zhǎng)期商業(yè)價(jià)值逐漸靠攏國(guó)際成熟機(jī)場(chǎng), 核心戰(zhàn)略資產(chǎn)將獲得業(yè)績(jī)與估值雙提升。 同時(shí),機(jī)場(chǎng)供給受限,為航空公司提價(jià)奠定基礎(chǔ),航空板塊未來(lái)兩年將迎來(lái)向上繁榮周期。

推薦組合: 體量大、定位高的樞紐機(jī)場(chǎng)是機(jī)場(chǎng)板塊我們長(zhǎng)期的推薦標(biāo)的: 上海機(jī)場(chǎng): 腹地長(zhǎng)三角,國(guó)際客流占比最高,期待新免稅招標(biāo)協(xié)議; 白云機(jī)場(chǎng): T2 航站樓投產(chǎn)后,產(chǎn)能瓶頸打開(kāi)。三大非航招標(biāo)覆蓋 T2 航站樓新增成本,業(yè)績(jī)延續(xù)增長(zhǎng)。 中國(guó)國(guó)航: 堅(jiān)定執(zhí)行票價(jià)優(yōu)先策略, 收益水平提升最確定。 南方航空: 國(guó)內(nèi)線占比達(dá) 70%, 提價(jià)業(yè)績(jī)彈性最大, 客座率三大航最高, 票價(jià)提升有空間。

行業(yè)觀點(diǎn)

樞紐機(jī)場(chǎng)區(qū)域壟斷,戰(zhàn)略地位不可替代: 樞紐機(jī)場(chǎng)航線密集,航線結(jié)構(gòu)呈輻射狀, 航空需求增量多先匯集于此, 流量?jī)?yōu)勢(shì)明顯。我國(guó)航空出行更為集中在腹地經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)區(qū)域, 2016 年前 10 大機(jī)場(chǎng)旅客吞吐量占比達(dá)到 48.7%。 政府認(rèn)識(shí)到樞紐機(jī)場(chǎng)建設(shè)對(duì)于航空產(chǎn)業(yè)鏈的貢獻(xiàn),將我國(guó)機(jī)場(chǎng)分類(lèi),試圖更好地發(fā)揮不同機(jī)場(chǎng)的作用。金字塔的分層結(jié)構(gòu),清晰地劃分出了不同等級(jí)機(jī)場(chǎng)的地位。樞紐機(jī)場(chǎng)作為國(guó)家或當(dāng)?shù)氐倪M(jìn)出口岸,承擔(dān)著門(mén)戶職責(zé),將更多的旅客匯集至樞紐區(qū)域, 為腹地區(qū)域的經(jīng)濟(jì)帶來(lái)更多發(fā)展機(jī)遇。腹地與機(jī)場(chǎng)自身相互促進(jìn), 強(qiáng)者愈強(qiáng),凸顯樞紐機(jī)場(chǎng)不可替代的戰(zhàn)略地位。

第一要?jiǎng)?wù)提升準(zhǔn)點(diǎn)率,樞紐流量回升需等待: 樞紐機(jī)場(chǎng)航班增長(zhǎng)速度長(zhǎng)期高于綜合保障能力,長(zhǎng)期低迷的準(zhǔn)點(diǎn)率已經(jīng)影響到旅客正常出行,或?qū)?duì)航空需求產(chǎn)生負(fù)面影響,提高準(zhǔn)點(diǎn)率成為民航局工作重點(diǎn)。 從新航季航班計(jì)劃來(lái)看,全國(guó)機(jī)場(chǎng)起降架次增速略有放緩 0.7pct。前十大機(jī)場(chǎng)是民航局控制航班總量重點(diǎn)區(qū)域,起降架次同比增速 2.5%, 小于全國(guó)其他機(jī)場(chǎng)的 11.6%,但國(guó)際航線增速依然存在優(yōu)勢(shì),同比增長(zhǎng) 5.8%(其他機(jī)場(chǎng)+0.7%)。我們認(rèn)為,機(jī)場(chǎng)準(zhǔn)點(diǎn)率改善將會(huì)是個(gè)逐步的過(guò)程,短期內(nèi)都將成為民航局的工作重點(diǎn),這就意味著機(jī)場(chǎng)流量預(yù)計(jì)將保持低速增長(zhǎng),流量增速回暖需要等待。

樞紐機(jī)場(chǎng)商業(yè)厚積待發(fā),任重道遠(yuǎn): 流量增長(zhǎng)受限, 商業(yè)租賃成為彌補(bǔ)航空業(yè)績(jī)下滑的必要補(bǔ)充。 目前,我國(guó)樞紐機(jī)場(chǎng)依然靠流量增長(zhǎng)和商業(yè)面積增加驅(qū)動(dòng)商業(yè)發(fā)展, 旅客體量與國(guó)際成熟機(jī)場(chǎng)相差無(wú)幾,但商業(yè)收入體量相差數(shù)十億人民幣, 人均貢獻(xiàn)落后約 30%,經(jīng)濟(jì)發(fā)展相對(duì)落后以及機(jī)場(chǎng)對(duì)于商業(yè)長(zhǎng)期不夠重視,造成我國(guó)樞紐機(jī)場(chǎng)商業(yè)價(jià)值無(wú)法充分體現(xiàn)。 樞紐商業(yè)發(fā)展尚需時(shí)日,但腹地流量經(jīng)過(guò)長(zhǎng)期穩(wěn)健增長(zhǎng), 足以支撐未來(lái)巨大發(fā)展?jié)摿?商業(yè)戰(zhàn)略價(jià)值從今年免稅招標(biāo)協(xié)議中大幅提高的保底銷(xiāo)售額和扣點(diǎn)率可見(jiàn)一斑, 首都機(jī)場(chǎng)免稅區(qū)人均保底消費(fèi)額達(dá)到 277 元, 逐漸向國(guó)際成熟樞紐機(jī)場(chǎng)接軌。

供給增速放緩,航空收益水平迎拐點(diǎn): 航空公司作為航空產(chǎn)業(yè)鏈下游,供給增速放緩,反而帶來(lái)供需缺口和票價(jià)彈性。三大航前 10 月累計(jì)客座率為81.6%,為近五年最高水平, 存在空間提高票價(jià),航空公司也開(kāi)始采取票價(jià)優(yōu)先策略。同時(shí),六大航飛機(jī)引進(jìn)增速降低至 6.8%,更好地匹配時(shí)刻縮緊。 預(yù)計(jì)航司收益水平在 2019 年之前持續(xù)上漲,進(jìn)入至少兩年的繁榮向上周期。 若單位客公里收益水平同比增幅達(dá)到 3%,凈利潤(rùn)彈性約為 10%。

風(fēng)險(xiǎn)提示

1. 2019 年及之后時(shí)刻放量不及預(yù)期。 放量需要配合空域的釋放,空域放開(kāi)需要民航局與軍方協(xié)調(diào),低于預(yù)期將限制樞紐機(jī)場(chǎng)流量增速回升。另外,如果目前準(zhǔn)點(diǎn)率新政施行效果不佳,同樣將對(duì)樞紐機(jī)場(chǎng)流量增速造成更長(zhǎng)期的限制。 2. 疾病等突發(fā)事件影響。 流量出現(xiàn)大幅下滑,此類(lèi)突發(fā)事件將對(duì)樞紐機(jī)場(chǎng)形成重大利空。 3. 商業(yè)發(fā)展不達(dá)預(yù)期。 由于目前民航局將準(zhǔn)點(diǎn)率作為第一要?jiǎng)?wù),樞紐機(jī)場(chǎng)管理層對(duì)于商業(yè)布局和發(fā)展重視程度或?qū)⒔档?。并且免稅招?biāo)僅為協(xié)議,免稅運(yùn)營(yíng)商有單方面違約可能。 4. 油價(jià)波動(dòng)幅度超預(yù)期。 若明年國(guó)際油價(jià)上漲超預(yù)期,會(huì)侵蝕航司提價(jià)帶來(lái)的收入增長(zhǎng),對(duì)明年業(yè)績(jī)產(chǎn)生利空影響。