核心觀點(diǎn): 維持長期看好保險觀點(diǎn),“保障”邏輯為本,估值仍低。轉(zhuǎn)型保障是保險基本面提升的根本邏輯,在一以貫之的監(jiān)管以及“償二代”要求之下,保險公司有充足動力繼續(xù)提升保障型產(chǎn)品占比,在消費(fèi)升級、家庭保障意識提高之下,保障產(chǎn)品需求空間大。目前四家保險公司 17PEV估值不到 1.4 倍,估值切換后 18PEV 不到 1.2 倍,估值仍低。 資管新規(guī)對券商資管短期新增壓力有限, 中長期利好行業(yè)主動管理能力提升。 大券商業(yè)績穩(wěn)健性較強(qiáng), 在金融監(jiān)管之下業(yè)務(wù)合規(guī)發(fā)展,投行 IPO 常態(tài)化發(fā)展、直接融資重要性提升、 資管回歸本源,大券商分類評級向好,轉(zhuǎn)型逐漸成效,業(yè)績穩(wěn)定性有望增強(qiáng),看好資本實(shí)力雄厚、業(yè)務(wù)儲備豐厚、穩(wěn)定性強(qiáng)的大券商以及單項(xiàng)業(yè)務(wù)能力突出的、彈性較高的中小券商。

券商數(shù)據(jù):本周兩市日均股基成交額 5,786.02 億元,周環(huán)比下降 7.46%,IPO 發(fā)行 6 家,募 69.33 億元(周環(huán)比+15.44%),今年累計(jì) IPO 發(fā)行單數(shù)為 400 單, 發(fā)行金額 1,994.41 億元,審核通過率 82.30%;本周五,證監(jiān)會核發(fā)數(shù)量為 5 家,募集資金不超過 32 億元;截至 11 月 23 日,兩融余額持續(xù)提升至 10,368.43 億元, 周環(huán)比-1.9%。 資管新規(guī)征求意見稿下發(fā)一周,我們認(rèn)為, 年初以來監(jiān)管對于資金池、 通道業(yè)務(wù)陸續(xù)進(jìn)行窗口指導(dǎo), 券商資管業(yè)務(wù)規(guī)模三季度繼續(xù)環(huán)比下滑,預(yù)期較為充分,且通道業(yè)務(wù)對于券商營收影響程度約 1%, 因此新規(guī)征求意見對于券商的短期新增壓力有限,中長期來看資管轉(zhuǎn)型主動、 提升管理能力為大勢所趨。 券商目前積極轉(zhuǎn)型,多元化發(fā)展提升綜合服務(wù)能力,大券商具有相對優(yōu)勢, 業(yè)績穩(wěn)健性逐步增強(qiáng),從基本面角度來看,四季度業(yè)績貢獻(xiàn)仍建議關(guān)注自營以及投行。 自營業(yè)務(wù)方面:中國版 IFRS 9 將帶來 AFS計(jì)量變更, 使得在 A+H 同步上市的券商有動力在 1 月 1 日正式執(zhí)行之前加速兌現(xiàn)部分浮盈,自營收入環(huán)比有望實(shí)現(xiàn)提升, 同時去年業(yè)績四季度處于歷史較低低位, 同比有望顯著改善。投行業(yè)務(wù)方面: 三季度投行業(yè)務(wù)股債承銷規(guī)模均有所提升,單季度 IPO 規(guī)模環(huán)比+10%,再融資環(huán)比+74%, 債券承銷環(huán)比+50%, 投行業(yè)務(wù)呈現(xiàn)季度改善趨勢, 年初再融資監(jiān)管后有望逐步進(jìn)入常態(tài)化發(fā)展階段, 目前 IPO 審核趨嚴(yán), 但中長期來看,服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì),提升直接融資重要性之下的 IPO 常態(tài)化穩(wěn)定發(fā)行仍將是大趨勢。 綜合來看我們認(rèn)為建議關(guān)注多元化發(fā)展、 資本實(shí)力雄厚、投行儲備豐富的大券商四季度業(yè)績有望保持相對穩(wěn)健, 建議關(guān)注中信證券、廣發(fā)證券、 華泰證券、 招商證券,以及定增獲批的東方證券、 國元證券。

保險數(shù)據(jù): 三季報利潤增長強(qiáng)勁,國壽、平安、太保、新華前三季度歸母凈利潤增速分別為 98%、 17%、 24%、 5%,相較四家公司中期 18%、 7%、6%、 -3%的同比增速均有明顯提升。 其中,國壽 98%的歸母凈利同比增速大超市場預(yù)期,平安如果剔除去年重組普惠的影響,歸母凈利潤增速預(yù)計(jì)為 41%之多,新華的歸母凈利增速亦由中期的負(fù)值轉(zhuǎn)正。投資收益同比顯著提升、準(zhǔn)備金提轉(zhuǎn)差逐漸少提是業(yè)績改善的共性原因;另外,太保和新華的退保及賠付支出同比減少較多,退保率均有不同程度的下降,業(yè)務(wù)品質(zhì)繼續(xù)改善。 壽險高價值率業(yè)務(wù)保持增長,繳費(fèi)、渠道結(jié)構(gòu)繼續(xù)改善,續(xù)期拉動局面紛紛呈現(xiàn)。 前三季度國壽、平安、太保、新華的壽險總保費(fèi)收入增速分別為 20%、 29%、 32%、 -4%,其中國壽、平安、太保保費(fèi)收入的良好增長均由首年保費(fèi)和續(xù)期保費(fèi)共同增長所拉動,新華的保費(fèi)負(fù)增長繼續(xù)收窄。保費(fèi)結(jié)構(gòu)同比改善程度最大的仍為新華,平安、太保目前的繳費(fèi)、渠道結(jié)構(gòu)已經(jīng)趨于非常優(yōu)異的水平,如太保壽險代理人渠道新單保費(fèi)中高達(dá) 96%的比重來自期交保費(fèi)。從續(xù)期拉動的角度來看,各家公司續(xù)期保費(fèi)占比均達(dá)到 60%左右的高水準(zhǔn),續(xù)期占比由高到低依次為新華、平安、太保、國壽。 投資要點(diǎn): 開門紅望迎預(yù)期差,價值增長的“確定性”:明年開門紅望好于目前市場預(yù)期,產(chǎn)品設(shè)計(jì)的靈活性足以彌補(bǔ)“快返”的限制,客戶對于前后產(chǎn)品并不敏感;轉(zhuǎn)型保障繼續(xù)、 vnb margin 再提升之下,新業(yè)務(wù)價值望保持高增速,內(nèi)含價值 18-20%增長中樞。準(zhǔn)備金因素出清,業(yè)績增長的“彈性”:利率保持高位, 750 日曲線拐頭向上,準(zhǔn)備金從增提到不提,預(yù)計(jì)平均對凈利潤提供 20-30%的增長彈性,如果明年準(zhǔn)備金反有釋放,彈性會更大?！氨Ｕ稀边壿嫗楸?估值仍低。轉(zhuǎn)型保障是保險基本面提升的根本邏輯,在一以貫之的監(jiān)管以及“償二代”要求之下,保險公司有充足動力繼續(xù)提升保障型產(chǎn)品占比,在消費(fèi)升級、家庭保障意識提高之下,保障產(chǎn)品需求空間大。目前四家保險公司 17PEV 估值不到 1.4 倍,估值切換后 18PEV 不到 1.2 倍,估值仍低。

投資建議: 在金融監(jiān)管之下尤其看好資本實(shí)力雄厚、 投行項(xiàng)目儲備豐富、創(chuàng)新業(yè)務(wù)能力穩(wěn)健的的大券商,如華泰證券、 廣發(fā)證券、招商證券,同時建議關(guān)注投投資能力較強(qiáng)的東方證券以及機(jī)制靈活的國元證券。繼續(xù)堅(jiān)定看好保險股趨勢性行情,估值仍有較大提升空間,新華、人壽、平安、太保四大保險公司全部看好。 多元金融關(guān)注信托、創(chuàng)投行業(yè)基本面邊際變化下的行業(yè)和個股機(jī)會,建議關(guān)注安信信托、愛建集團(tuán)、經(jīng)緯紡機(jī)、魯信創(chuàng)投。

風(fēng)險提示:二級市場持續(xù)低迷;金融監(jiān)管發(fā)生超預(yù)期變化。