規(guī)模增長(zhǎng)放緩，利潤(rùn)端大幅改善京東公布 3Q2017 季報(bào)，單季營(yíng)收同比增長(zhǎng) 37.9%至 837.5 億元，歸屬凈利潤(rùn) 9.78 億元，凈利潤(rùn)率（自營(yíng)收入口徑，下同） 1.28%（Non-GAAP 凈利潤(rùn) 22.2 億元，凈利率 2.9%），利潤(rùn)端表現(xiàn)大幅改善，主要由于平臺(tái)服務(wù)收入快速增長(zhǎng)： 1） 3Q17 單季 GMV 達(dá)到 3030 億元，同比增速下滑至 32.3%（2Q17 為 46.5%），活躍用戶(hù)（TTM） 2.66億，同比增長(zhǎng) 34%（2Q17 為 37.3%）， GMV 增速大幅下滑主要受品牌“二選一”影響， 3Q17 服裝品類(lèi)增長(zhǎng)基本停滯； 2）單季度自營(yíng)商品銷(xiāo)售收入同比增長(zhǎng) 38.6%至 764.7 億元，平臺(tái)服務(wù)收入同比增長(zhǎng) 45.6%至 72.8 億元， 平臺(tái)商家數(shù)增加至 16 萬(wàn)（2Q17 期末為 13 萬(wàn)）。京東收入端（服裝主要為平臺(tái)業(yè)務(wù)，自營(yíng)受影響?。┤员３指咴鲩L(zhǎng)，平臺(tái)流量變現(xiàn)利潤(rùn)端大幅改善（撤店主要影響 GMV，短期對(duì)廣告收入影響不大）。

持續(xù)投入強(qiáng)化體驗(yàn)，毛利率提升覆蓋費(fèi)用端壓力3Q17 京東單季綜合毛利率同比上升 1.33pp 至 16.98%，其中自營(yíng)銷(xiāo)售毛利率同比上升 0.87pp 至 7.46%；期間費(fèi)用率同比上升 0.24pp 至 16.32%，費(fèi)用率上升主要由于營(yíng)銷(xiāo)及物流持續(xù)投入： 3Q17 京東訂單履行/市場(chǎng)推廣費(fèi)用率為同比分別上升 0.11/0.45pp 至 8.33%/4.32%。期末京東物流倉(cāng)儲(chǔ)面積達(dá)到 900 萬(wàn)方，倉(cāng)庫(kù)數(shù)達(dá)到 405 個(gè)，同比分別增加 63.6%/59.4%。信息技術(shù)費(fèi)用率基本平穩(wěn)，微升 0.07pp 至 2.3%，行政管理費(fèi)用率下降 0.38pp 至 1.37%。 單季經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流出 2.4 億，但考慮存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)（TTM）為 36.9 天，同比下降 0.8 天；應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為 58.4天，同比上升 6.3 天，整體運(yùn)營(yíng)依然高效，全年維度經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流依然健康。

邁入流量變現(xiàn)提速的新階段

整體來(lái)看，受制于公司體量（2.66 億活躍用戶(hù)、過(guò)萬(wàn)億年 GMV 規(guī)模）和阿里品牌“二選一”影響，京東整體規(guī)模增速下滑， 但公司運(yùn)營(yíng)依然高效。物流及金融獨(dú)立發(fā)展后，流量變現(xiàn)提速趨勢(shì)明顯： 3Q2017 期末京東平臺(tái)商戶(hù)大幅增加至 16 萬(wàn)（3Q16 期末僅 11 萬(wàn)）、平臺(tái)服務(wù)收入今年以來(lái)保持 40%以上高速增長(zhǎng)、達(dá)達(dá) O2O 服務(wù)已接入146家沃爾瑪和 301家永輝門(mén)店，未來(lái)京東有望進(jìn)入利潤(rùn)率持續(xù)提升的發(fā)展新階段（non-GAAP口徑凈利潤(rùn)率從2Q16以來(lái)連續(xù)為正， 3Q17 達(dá)到 2.9%歷史新高）。 類(lèi)似阿里巴巴 2Q16 后變化（不再公布季度 GMV 規(guī)模，但收入&利潤(rùn)增長(zhǎng)提速），流量變現(xiàn)提速實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)端大幅改善， 或帶來(lái)京東二級(jí)市場(chǎng)估值變化。

風(fēng)險(xiǎn)提示

電商增速下滑； O2O 合作不達(dá)預(yù)期；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇