美國銀行業(yè)競爭力全球之首，息差、盈利保持高位

全球銀行業(yè)日益趨同，然而深究，差異猶存。在當(dāng)前全球銀行體系中，美國、歐洲和中國分別占據(jù)著16%、24%和21%的大致比重。其中，美國銀行業(yè)競爭力居全球之首，代表了一個市場化程度較高、充分競爭的銀行體系。銀行息差長期保持高位，并相對穩(wěn)定在3-4.3%之間。這與美國多元化的融資體系，以及銀行較強的自主負(fù)債能力有很大關(guān)系。得益于業(yè)務(wù)的深耕細(xì)作，銀行中收占比較高，達(dá)到營收的33%，且來源廣泛。美國銀行業(yè)ROE長期維持在9-13%之間，即使經(jīng)歷金融危機，銀行體系亦得以快速恢復(fù)。危機前銀行PB估值保持在2倍以上，危機后經(jīng)歷了一個下滑和修復(fù)的過程，目前在1.4倍左右。

歐洲銀行體系積重難返，業(yè)績恢復(fù)前路漫漫

相比之下，歐洲銀行體系的差別非常明顯。大型銀行在上世紀(jì)金融混業(yè)和全球化背景下積極謀求海外擴張。其中多數(shù)銀行主要通過資產(chǎn)負(fù)債表擴張、在國際市場拆借資金并買賣證券，獲得快速盈利。該模式導(dǎo)致銀行收入高度依賴?yán)⒆儎?、制約了業(yè)務(wù)的深入發(fā)展，并不斷提高銀行體系內(nèi)的風(fēng)險。隨著周期逆轉(zhuǎn)，銀行普遍陷入壞賬泥潭。歐洲銀行業(yè)息差低，隨周期波動，銀行的自主定價能力較弱。當(dāng)前大型銀行息差平均在1.5%以內(nèi)，中小行在2.5-3%。銀行ROE高時達(dá)到10%甚至以上，而低點則只有3%左右。由于盈利和壞賬問題的困擾，銀行業(yè)估值從危機后直到目前一直沒有修復(fù)，PB徘徊在1倍以下。

中國銀行業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，風(fēng)險降低推動估值提升

中國的銀行體系在2008年金融危機后大幅擴張。近年來銀行通過同業(yè)和資管理財業(yè)務(wù)獲得規(guī)模和盈利快速增長，該模式與金融危機前的歐洲大行具有很大相似性，應(yīng)引以為鑒。銀行利息和中間業(yè)務(wù)收入高度親周期，利息收入在營收的65-80%之間、非息收入在20-35%之間波動，且主要靠投資收益，服務(wù)相對單一。目前銀行息差水平低于美國，但仍高于歐洲，平均為2.2%。銀行主要憑借其在金融系統(tǒng)中的壟斷地位獲得高利息收入。我們認(rèn)為，未來銀行息差可望基本企穩(wěn)，但仍存在一定下降壓力。2017年開啟的銀行業(yè)業(yè)務(wù)規(guī)范和加強監(jiān)管對于降低銀行對同業(yè)業(yè)務(wù)的依賴、提高業(yè)務(wù)多元化、深耕細(xì)作將產(chǎn)生積極影響。雖然整體而言銀行業(yè)收入增長有放緩趨勢，但金融監(jiān)管有效抑制了銀行體系的風(fēng)險。如果銀行資產(chǎn)質(zhì)量好轉(zhuǎn)的勢頭得以持續(xù)，銀行PB估值將從現(xiàn)有的1倍左右獲得進一步提升。

投資建議：

在估值處于上升區(qū)間的中國銀行業(yè)中，我們的投資建議如下：1）負(fù)債端優(yōu)勢明顯、資產(chǎn)質(zhì)量顯著改善的農(nóng)業(yè)銀行；2）資產(chǎn)結(jié)構(gòu)率先調(diào)整，以同業(yè)為依托的、輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型深入進行中的興業(yè)銀行；3）以國際業(yè)務(wù)和大行規(guī)模為優(yōu)勢的中國銀行；4）具有基建的資源優(yōu)勢，隨著一帶一路等國家大型基建項目的推進，持續(xù)受益的建設(shè)銀行；5）零售之王招商銀行；6）對公業(yè)務(wù)、大零售和大資管業(yè)務(wù)協(xié)調(diào)發(fā)展，大行優(yōu)勢顯著的工商銀行。

風(fēng)險提示：

宏觀經(jīng)濟的不確定性,不良貸款和資產(chǎn)增長不確定性,面臨的監(jiān)管和經(jīng)營性風(fēng)險。